2021年上半年的最后一天，在举国欢庆重大节日之际，异常低调的完成了滴滴的赴美上市。没有敲钟，没有庆祝仪式，这个颠覆了中国出租车行业，垄断了国内93%网约车市场份额的巨头，创业九年后，以极为不寻常的方式，完成了巨大财富的变现。

滴滴上市当天市值670亿美金，所有中概股中，融资的规模也仅次于2014年上市的阿里。在过去十年整个美股市场，排在了第六。

7月4日，网信中国微信公众号发布通报，因“滴滴出行”App存在严重违法违规收集使用个人信息问题，予以下架处理。

7月9日，网信办发通告称，根据举报，经检测核实，“滴滴企业版”等25款App存在严重违法违规收集使用个人信息问题，国家互联网信息办公室依据《中华人民共和国网络安全法》相关规定，通知应用商店下架25款App。列表显示，25款App均属于滴滴旗下。

滴滴遭暴击背后，反映了监管层什么信号？我们如下来深度剖析

l VIE架构长期的法律漏洞

VIE，即Variable Interest Entities，直译就是“可变利益实体”，但国内一般称为“协议控制”，具体的解释是：“通过中国法律项下的合同安排，使境外投资公司在没有直接股权关系的情况下控制国内公司的运营，由此按照国际会计准则将国内公司的财务数据并入境外投资公司的财务报表”。

换成大白话，VIE架构就是：在境外或者海外成立一个“空壳公司”，然后通过这个“空壳公司”和“境内业务经营实体”签订一系列协议，然后通过这些协议完完全全控制境内这家业务实体公司的这么一种结构。

借助这个VIE架构，中国互联网公司既可以拿到海外投资者的外汇投资，成功在海外上市；又可以从事中国法律禁止或限制外资涉足的领域，比如互联网信息服务、旅游、教育、娱乐等。

对这种VIE模式去海外上市的公司，中国证监会原来是没有权限去审批与监管的，这也是为什么滴滴能够自行决定哪天在美国上市的原因，也是滴滴能够“阳奉阴违”的根本原因。

在以前，因为中美司法管辖权当中存在缝隙，中概股是存在监管死角的。2020年瑞幸财务造假的事件爆出来，美国借此出台了《外国公司问责法》，其中设置了大量在美上市公司的限制条款，这些都是不符合中国国家利益的。

而在中国这边，也缺乏法律支持去做反向限制，而且因为中国缺乏对中概股的监管依据，对于瑞幸这样的公司也没有办法事前审核，所以瑞幸造假事件爆出来之后，中国只能对瑞幸进行行政处罚，起不到真正的法律威慑。

l VIE是如何绕过监管的？

也许大部分人都是从财经八卦新闻中第一次了解VIE架构，而最有名的一条八卦莫过于马爸爸在2011年单方面把支付宝从VIE架构中剥离出阿里巴巴集团，让支付宝变为纯内资架构，因为按照当年的政策环境，中国监管部门是会不给VIE架构中的互联网金融公司发放支付牌照。

诚然，从8年之后的今天复盘，我们可以说马爸爸高瞻远瞩，让支付宝抢先占据中国移动支付市场，造就了今天千亿美元资产的蚂蚁金服。但当年马爸爸却受千夫所指，所有互联网的创业者都指责马爸爸的做法会让海外投资人动摇对VIE架构的信任，因为几乎整个中国互联网，都建立在VIE架构的基础之上。

凭什么说“想要利用海外资金，就必须搭建VIE架构呢”？我们先看看以下这些名字：新浪、搜狐、网易、百度、腾讯、阿里巴巴、国美、360、蒙牛、携程、盛大、新东方、分众传媒……

这些名字有什么共同之处？这些除了是民营企业外，无一例外都是在境外用VIE的模式进行红筹上市的。

所谓“红筹上市”，是指中国公司主要运营资产和业务虽在中国境内，但间接以注册在境外离岸法域（通常在开曼群岛、英属维尔京群岛或百慕大等地）的离岸公司名义而在境外交易所（主要是纽约证券交易所、纳斯达克证券交易所、香港联交所、伦敦证券交易所、法兰克福证券交易所、新加坡证券交易所等）挂牌交易的上市模式。

通过VIE，国内的互联网公司既能方便拿到海外融资，也能绕过中国监管部门对外资企业的行业限制，还能躲过中国证监会严苛的审查条件，大大简化了上市程序，实现投资人的最大化。所以一直以来，VIE均视为美国华尔街投行跟中国科技公司的完美套路，投行大佬们迅速套现离场，中国科技公司快速资本化。

l 堵住监管漏洞，国务院颁布《从严打击证券违法活动意见》

7月9日，中共中央办公厅、国务院办公厅联合印发了一份文件，名叫《关于依法从严打击证券违法活动的意见》（以下简称“《意见》”），这份文件在第二天成了四大证券报的头版内容。

同时间，国务院金融委召开了一次会议。会上说，习近平总书记的100周年重要讲话为第二个百年指明了奋斗方向，那中国的金融系统也要往同一个方向使劲。这次会是刘鹤副总理主持的，会上提出了一个非常重要的概念：“建设中国特色资本市场”。

那在这期间，怎么通过打击证券违法活动，来构建中国特色资本市场呢？《意见》核心反映了几个关键词：零容忍、协调、跨境监管、数据和涉密信息管理、中概股监管。

l 对海外违法证券活动实施“零容忍”

先说“零容忍”。这份《意见》的标题里说要“从严”打击证券违法活动，所以在工作原则的第一条，就写的是“坚持零容忍要求”。大案要案的查处力度要加大，不只是为了还小股东正义，还为了强化震慑效应。

那零容忍到什么程度呢？比方说，要健全各种立法和执法机制，对违法行为加大刑事惩戒力度，不能罚罚款就算了。连虚假陈述这种行为也要从严、从快查处。违法行为如果到了刑事判决的尺度，不能随便缓刑。对监管人员跟市场人员内外勾结的案件，要优先查处等等。

其次，《意见》中不断情调“协调”，实质是在编织一张跨度非常大的联合监管网络。以前资本市场的事务是由证监会来主理，但这份文件给其它的很多政府部门也都安排了工作：

比方说，公安部证券犯罪侦查局现在已经在证监会里有派驻人员了，这些公安力量接下来还要去把线索研判、情报导侦、协同办案等等这些协同机制都完善起来。

检察机关内部，也要组建金融犯罪办案团队，也要往证监会派驻工作人员，来跟证监会、公安部配合。

法院呢？要建设有金融审判能力的审判队伍，要跟得上专业剧情。

地方政府也要参与到信息互动和执法合作里来，防范办案当中可能遇到的地方保护阻力，这张大跨度的监管网络还不止是覆盖国内，还包括国际。

l “中概股跨境监管”和“涉密信息管理”

7月2日，网络安全审查办公室曾发布公告，为防范国家数据安全风险，维护国家安全，保障公共利益，依据《中华人民共和国国家安全法》《中华人民共和国网络安全法》，网络安全审查办公室按照《网络安全审查办法》，对“滴滴出行”实施网络安全审查。为配合网络安全审查工作，防范风险扩大，审查期间“滴滴出行”停止新用户注册，还对BOSS直聘和满帮集团启动了网络安全审查。

这几家平台公司，要么掌握着中国大量的地理和出行数据、要么掌握着从业者流动数据和货运数据。这些数据单独看似乎都是公开信息，但组合在一起，确实就能看出一个社会的生命轨迹。

可以看出，网审办再周末紧急发布文件，目的就是要完善数据安全、跨境数据流动、涉密信息管理等相关法律法规，并抓紧修订关于加强在境外发行证券与上市相关保密和档案管理工作的规定，压实境外上市公司信息安全主体责任，加强跨境信息提供机制与流程的规范管理。

所以，跨境监管这个关键词，既堵住了长期以来，中概股利用VIE赴美上市存在的漏洞，也把数据安全和境外上市公司责任都管上了。

l 什么是“中国特色资本市场”？

《意见》的颁布，表面国家会用最大最全面的监管力度，来拉高上市公司和市场参与者的诚信度；它既要公众公司和公开市场，也要中国的数据安全，所以到境外上市的中国公司也要纳入到这张新的监管大网里来，在诚信度和数据安全问题上，都接受中国监管，符合中国质量标准和利益。

所谓“中国特色资本市场”，我们的理解就是“金融、科技和产业良性循环”，中国对海外上市的中概股雷厉风行地制定政策，短期内可能会让市场产生一些恐慌情绪，但从中长期看，清理之后市场的活跃度将会上升，市场大概率是往上走的。所以长期来看，牛市离我们是越来越近了。

l VIE架构未来如何与海外资本对接？

全球一盘棋，中美大博弈。在未来很长一段时间里，中国和美国之间，无论是在资本市场、高科技、国际贸易等领域，都会出现非常剧烈的竞争和缠斗。

但我们更希望看到中美之间是走向一种“竞合”的状态，即既有竞争，也有合作。对于接下来想利用VIE架构跟海外资本对接的投资者，我们建议可以把目光放在香港市场。

毕竟香港多年以来作为海外资本进入中国大陆的跳板，有非常成熟的市场机制和法律保障，也积聚了全球大量地顶尖人才，近年来，阿里巴巴、京东、百度、携程等互联网巨头纷纷回到香港二次上市。

虽然对比美国纳斯达克的注册制，港交所的审批条件会比较严格，上市流程会比较久，但考虑到中美之间的政治性风险，赴港对接海外资本是未来想走VIE架构投资者的最佳选择。